本文摘自国家金融与发展实验室理事长、中国社会科学院学部委员李扬在《中国投资发展报告（2016）》发布会上的讲话

尊敬的各位嘉宾，大家下午好！首先祝贺我们这本书的出版，祝贺你们有这样的成果推出，你们还是胆子比较大，这东西敢这么准确的预测。我讲三个问题，一个是全球经济，第二个讲中国经济，第三是怎么干的问题，在这种情况下，我们应该怎么办。

总的来说，我们进入全球经济长周期的下行阶段，各位如果认真学习习主席的一系列讲话中应该有印象，他多次说到长周期的问题，不以人的意志为转移，做出任何的努力可能显示不出应有的结果，恐怕要做长的打算。我觉得你们好像还是比较乐观，本人一直属于乐观者，但是也要看到长期的下行压力。

我们先看长期，看全球。我们给的标题是全球经济的复苏仍需时日。这次周期，有一个可观察的起点是2007年的危机，那次危机发生之后，不久2009年，我们做出了这次危机有可能有10年甚至更长的预测。如今已经8年了，环顾这个世界，没有任何的好转，有可能还会再有10年，我们应该有这样的打算，目前一些国家的预测等等也向我们展示了相同的看法。

比如今年的4月，英国央行发布报告指出，2015年11月份以来，全球生产和贸易增长进一步放缓，据此，英央行将英国2016年经济增长预期由2015年11月公布的2.5%下调至2.2%，将2017年增长预期由2.7%下调至2.4%。在全球经济中，英国属于一种稳定状态，发达国家都不好的时候，它还好一点，大家都好的时候，它又不算特别好，老牌国家非常稳定，这样一个稳定的国家把自己的预测下调了。3月7日，著名国际评级机构惠誉预计，美国2016年的经济增长是2.1%，较2015年2月下降了0.4%，惠誉表示，美国经济增长预测的调整反映了日益恶化的出口前景和去年四季度需求总体扩大的迹象。惠誉还认为2016年的全球经济增速保持在2.5%左右，把俄罗斯这种增长预测也下调了。最近我们一些国家的官司，几个主要的评级机构把中国经济增长预测调为负面，也显示出差不多相同的趋势。

国际货币基金组织刚刚发的关于世界经济展望2016年，它的标题是下降的需求，走低的预期，它还是从传统的宏观经济学的角度来观察经济，当然在市场经济条件下，是需求决定经济增长。现在需求严重不足，还在下降，所以全世界的预期都在走低，这个是非常严重的。

我作为一个研究者，尤其作为一个金融的研究者，我特别关注一些传统关注的变量的易变。我最近开始开几次会，都叫千年之大变局，有些宏观经济，特别是金融领域中的很多变量出现了千年未遇之的大变化，我举了一个例子，就是央行。央行出现负利率，现在我列了四个，最近又出来两个，一共六个国家和地区出现负利率，欧元区再加上日本的话，就已经很大了。美国最近在认真的讨论，看来加息已经不太可能了，原来说4次到2次，现在又说再看，现在传来的信息是他们正在认真的研究在美国实行负利率的法律问题，实行负利率有法律问题，负利率是你对什么负担，现在一个解释是保险箱的费用。但是保险箱费用，对一般的工商客户用保险箱理论来解释负利率也是可以的。中央银行面对的是机构，而机构，在西方国家的传统上，机构的存款历来是不付息的，用保险箱来解释比较勉强。

我关注它，首先是负利率很怪异，像欧洲，2014年开始实施，现在负利率逐渐在下降，那么怎么实施？你到我这来存款，先交一笔钱，这个实施起来有很大的问题。更重要的是大家要注意，金融是实体经济的一个近象，金融领域中觉得不好意思再为它的信贷去拿利息，你要来信贷，我再补贴你一点，等于这个意思。背后反映的是实体经济领域中投资收益率的下降。

央行的负利率实际上准确的指出投资收益率是负的，所以他不愿意投资，你只有给投资以补贴的时候，他才可能投资，负利率的整体含义是这样的。这个就很严重了，投资收益率为负，那还投什么呢？进一步要分析投资负的收益率，那么原因是什么？当然，我们要一追就追到实体经济上了，科技进步不够，没有有效的投资机会等等，有很多。因为金融是实体经济的近象，金融已经到了不得不实行负利率的时候，说明实体领域中已经不可收拾了。

除了负利率，千年之大变局还有几件事。比如世界各地的央行，从它一开始设立就只有一个目标，就是反通货膨胀。现在世界上比较发达国家，它的货币政策的目标都叫通货膨胀目标制，你们经常会看到美联储主席、日本央行行长经常讲2%什么什么，他把一个合理的通货膨胀是控制在2%，现在的问题是达不到2%了，反通货膨胀是中央银行天生的带来的一个任务。大家回想一下这几年，世界各国的主要央行是把通货膨胀搞上去。

在欧洲，在美国，乃至在本国，大家回想一下，最近一段时间采取的措施就是想把通货膨胀搞上去。一定意义上，最近这些城市里的住房价格上涨，就是一些调控者和开发商一块共谋搞上去的，搞上去大家皆大欢喜，搞下来，大家捉襟见肘，政府卖不了地，开发商卖不了房，没有财政收入，大家不好。当时在开两会期间，很多报道就说房价又涨了，我说不排除极少数城市有涨的可能，有这种合理性，绝大多数是造出来的，现在已经水落石出了，撑不住的，北京开始又降价了。有多少供给，又有多少需求，整个的宏观经济不支撑房价长期的大幅度的上涨。已经有些案例告诉我们就是开发商和政府在一块合谋把它搞上去的，说哪哪办了个学校，哪市政府搬到哪去了，然后让大家去买。最近有记者问我，中国CIP上来了，我说正好，真能上来，并且撑得住，皆大欢喜。

这种问题都是有违常理的，一定是实践是对的，一定是理论有不周全的地方。我说千年之大变局，有很多事情需要我们脱出常规，认真去研究，负利率问题搞这么多年，我们国家肯定要往下走，利率，全世界都是如此。

与此相关的，钱多，但是信用很少，这也是过去没见到过的，中央银行拼命放钱，企业就说没钱。这里面说起来非常复杂，这个钱到哪去了，在中国有一个解释，层层分割，市场分割，他搞一个项目，不许贷款，于是就来一个银行和信托结合，无非就是绕过现行的管制，发放贷款。那么一点钱都在金融交易中就耗完了，你增加一个部分，增加几个点的利率，货币多，但是利率还很高，信用很少，这也都是很怪异的现象。从实体经济角度来说，是我说的这种情况，实体经济不好。从中国的情况，除了实体经济情况不好之外，整个我们这个金融市场被人为的分割，由这样的现象分析下去，就可以看到我们复杂的经济和金融体系存在很多问题。

在这里面的问题，我大概举一下，至少有这样五方面的问题、现象。

一个现象，各国宏观经济运行非同步，政策倾向南辕北辙，致使大宗产品价格变得不居、利率水平不同，在全球化的情况下，对资本就有不利，可以套利。我们看到最近这些年来，我刚刚说的是中国套利的机会，银信、银政、银保合作，反正钱都在银行，怎么想办法把它套出来，这样的合作就是一个套利的情况。国际套利也很严重，在相当程度上，中国这几年的外汇储备的巨额下降、变动，实际是国际游资的一个运行结果，它就在套，前段时间说好人民币要贬值了，一下去套美元，现在美元升值的趋势好像止住了，又回来，或者再去套黄金或者大宗商品。如果说经济的不确定性导致各国政策不确定，各国政策又是利率政策不同，于是就有套利机会。那么利率不同，进一步在金融上是汇率不同，汇率决定两个东西，实体上决定于国际收支，在金融上，决定于利率。在国际收支和利率有这么大的变化，于是汇率一定剧烈波动，汇率波动，于是投资者又有了一个投资机会，投汇率。我们中国很多对这个市场不熟悉的人也都投入了汇率投机投资的洪流，又套利，又套汇，吸引力太大了。但是这样的吸引力使得大家不去搞实体经济。我见到很多搞出口的人，他说我们不能搞了，我们现在出口的利很薄，好容易一年搞到头，汇率一变，把我吃光。全世界现在都处在这样的情况，再加上大宗产品价格变动不居，黄金1000多，跌到1000以下，石油从147最高，跌到20几，现在又回到30几，你想想20几到30几，这东西赚多少钱，搞什么实体经济，就这个问题，大宗产品价格变动、汇率变动、利率变动，三个价格变动造成了经济的不稳定。当然，反过来说，这种剧烈变动也反映了世界各国搞实体的人对经济没有信心。

第二个问题是各国宏观政策陷入去杠杆化和修复资产负债表两难，致使经济恢复逡巡不前。现在我们中国开始去杠杆了，我们对杠杆问题研究的比较深入全面的，去杠杆有好多办法，前天我讨论有关一本书，叫《债务与魔鬼》，我详细说了一下去杠杆的六种基本方法，在中国还有两种，一共八种方法去杠杆。每一种去杠杆方法都是很不确定的，最终都要决定于经济一定要有实际的增长，杠杆看起来问题在金融领域，但是它背后还是要靠实体经济有一个稳定的增长才能“去”。

有一个问题，去杠杆和还债相关，卖掉资产去还债，这东西是天经地义，一个人这么想可以，两个人这么想就有问题了，如果大家都这么想，那个资产本来很值钱，就会一分不值，这就是市场。结果出现宏观经济学和微观经济学的最大差别，个体理性的行为如果加重，就会是一个非理性的行为，会会成一个缪论，卖不掉，卖不出价钱，这个问题很突出，现在就是这样。

第三是贸易保护主义升温，地缘政治紧张，局部战争频仍。我这几年来一直说这条，现在越说越像，特别是战争，网上5年前就有媒体说要打仗了，我那时候就说危机如果长期持续，一定会用战争解决，现在看越来越如此了。对中国已经是，对南海问题已经是直接对抗的样子了，更何况，局部战争从来没有停止过。

第四是全球治理真空，二战后美国主导建立的全球治理体系已经应付不了传统的挑战，更难应对非传统挑战，所有的事情现在要靠元首们当面去谈，但是元首们太忙了，那么多事，所以大量的事就放在那，现在是全球不作为，不作为不是中国的事，全球都不作为，都等着一把手顶，这说明整个治理体系是已经不能工作了。

最后是发达经济体经济恢复未见起色，很有问题，更进一步加剧了这个局面。

这个是现象，现象背后反映了什么本质？首先，应该是用长周期的观点来看到这个形势的发展，有四个情况是突出的。

第一是供给端，我们把自己的关注点放在生产要素层面上，让要素充分发挥作用。从这个角度看，在所谓供应链要关注技术进步，关注人口，人口结构恶化，我们知道日本、欧洲、美国这些发达国家先后都已经是人口老龄化，中国也迈入了这样的行列，只要发达一点就进入了。现在人口年轻一点的是非洲、南亚，人很多，但是他不能创造就业，也不能创造产值。真实利率水平落于负值区间，这都是很讨厌，在需求面，你要用任何的货币政策和财政政策都解决不了技术进步问题，解决不了人口恶化的问题，解决不了投资收益率不高的问题，只有让实体经济自己解决，放掉。所谓供应链就是政府少干事，让市场在资源配置中发挥决定性作用。

需求这面看，各国均持续存在产出缺口，每个国家都可以说我潜在增长率很高，在中国也是这样的，在中国很多经济学家说经济增长率是8%，没问题，但是就达不到8%，就搞一个6.9%，还要往下走，这就是因为需求的严重不足，所以存在很大的长期持续的产出缺口。

政策，现在是无所适从，因为真实的均衡利率为负，货币政策就失效了。现在的货币政策不是说要刺激什么东西，而是要造成一个不影响实体经济做正确决策的宏观环境。

财政政策的压力陡增，今年两会，李克强总理宣布财政赤字增加，我们的赤字率提高到3%，说在安全水平之内，这个趋势延续下去，肯定明年还要高一点，后年还要高一点，高高高，我们就跟发达国家差不多了，美国长期赤字，欧洲长期赤字，这就是政府债务长期累计。但是在这里说，我们最近一直讨论英国的前金融监管局写了一本书《债务的魔鬼》，我们作为经济学家，我们一致认为这种债务是健康的，没有办法。拿日本为例，日本长期以来，经济需求不振，企业不愿意投资，百姓不愿意消费，把钱都存在那里，怎么办？国民经济第二年就会在微缩的基础上下行，这时候由政府出面，用发债的方式，把积在企业、积在居民手里的储蓄拿过来，由政府支出，维持宏观经济运行的平稳，在这个意义上，它是一个建立、合理的赤字，建立合理的债务。在这个意义上，日本到今天，它政府的债务占GDP的500%，你现在问问日本人，他都认为自己的经济好转了。

前几天我遇到好几个人，我们在博鳌论坛上讨论这个问题，讨论下来，有好多外国专家，大家谈对日本经济扭转的看法，觉得日本经济怎么怎么不行，后来觉得它其实是在它的国情下，采取政策是对的，而且是见了效果的。它这几年，在往前追溯，几十年来，经济通货膨胀为零，利率在长期几十年生产，能把经济维持在这样，使得中国人天天跑到日本去买东西，这是个事，你要回答这个问题。现在世界上高新科技，特别是所谓新的制造业，日本领先，与它这样一个财政的操作是密不可分的。

我们这个智库，我搞了一个课题，认真研究全世界，特别是发达国家与长期的债务，以及它在长期债务情况下，如何保持经济还能长期稳定增长的问题，现在必须要研究这个事，我们现在已经遇到这个事了。不管怎么讲，在美国，议会和政府的关系紧张了，一搞议会，给你点颜色看看，政府怎么弄，关门，讨价还价一番，再开，你们再让我一点，这样变成一种政治斗争的工具。这是一个新的格局，如果我们现在是全球经济体老二，你想称老大，我们肯定会称老大，称老大会有老大的问题，现在要预做研究。

第四个问题是收入分配的问题，日趋恶化的收入分配格局进一步抑制了经济社会的活力与增长潜力。收入分配问题长期以来是不入所谓主流经济学的发言的，换句话说，在主流经济学里是没有收入分配问题的，但就是收入分配出了问题。前年，法国经济学家托马斯•皮克迪《21世纪资本论》在全世界哗然，引起了这么大的影响，因为他指出了一个事实，资本主义300年来，收入分配只是在世界第二次世界大战之后十几年有所改善，他得出了和160年前马克思一样的结论，说收入分配格局照这样下去，资本主义世界是要遇到麻烦的。马克思说推翻它，他作为一个维护者，他当然不说，但是他说要遇到麻烦的。回头想想中国的收入分配如何？其实现在很多问题，大家把这东西怎么解释，端起碗来吃肉，放下碗骂娘，大家水平高了，但是有的更高，于是他不满，于是就会变成一个负的能量。本世纪以来，国家和地区闹事，年轻人闹事，都不说有多大的问题，就是他不满，这种情况已经危及了经济的预期。

我们从这四个层面看，那就是实体层面了，实体层面这样严重的扭曲，要纠正，三年五年是做不到的，恐怕我们就要做一个长期的准备。

前面我讲多一点是因为中国作为全球化体系下，中国作为全球经济的一部分，相当程度上和世界经济有共同的地方，今天发达国家发生的事可能是明天我们就要发生的事，有非常多的相似的地方。

中国是这样，中国的情况，中国经济，一个是作为全球化的部分，不可或缺的部分，我们和全球有互益性的影响，它的好是我们的好，它的不好也对我们也不好，反过来，中国经济好带动全球增长，中国经济不好，那么也会使全球经济下滑，这个问题也是非常突出的，这是一方面。

另外一方面，中国作为一个大国，大国和小国是不一样的。作为一个社会主义大国，我们的制度是独一无二的，作为一个人口大国，这个大国是很多含义，领土、人口、文化等等，在这样很独特的国家里，我们经济增长一定有独特的因素，预测中国经济增长非常简单，全球增长多少，再加上3到4个点就是中国。中国比起全球来说，还有我们特有的因素使得全球经济保持增长，全球2.5，中国加了4，就是6.5，我们说的这些中国特有的东西是什么呢？一些结构性变化。

比如我们的市场化，这就是中国的，市场推广到哪里，哪里就产生了效益，市场化深入到哪里，哪里就产生了产值，到今天还是这样。但是当然，到今天已经弱化了，以前中国人吃不饱穿不暖，一个联产承包制就吃饱了，这就不得了，现在已经没有这么大的体制变化，能够产生这么大效益的领域了。

再比如人口红利，一个比较有利的人口结构加上工业化就是人口红利，现在人口结构没利了，传统工业化到末期，现在新型工业化正在展开，人口红利逐渐消失。全球化，中国那时候只要打开国门，而且几十年来，中国经济增长相当程度上靠的是对外开放。对外开放是个好处，中国经济增长最快的是加入WTO之后的十年，年均13%、14%。现在不是这样了，现在全球化在萎缩，在去全球化，前天有报道，全球的贸易增长连续第5年低于全球GDP增长，大家都萎缩了，一定是贸易增长高于GDP增长，连续5年，全球贸易增长在压缩，全球化对中国是负面影响，到现在为止，进出口对中国经济增长的贡献是负的。

工业化，我们和人口结构放在一起讲产生了红利，毛泽东同志在的时候，解决不了人口问题，为什么一下变成了红利呢？就因为工业化，就业了。我最近在看史料，说知青的时候，我们多能干，没活干，城里养不起你，把你弄到农村去，到农村里，还养不起你，你去几个人，就分几口口粮，没有新的生产力，没有工业化，解决不了这个问题，现在是解决了，工业化不断的吸收了这样处在失业和半失业状态下的农民，一年1000多万，搞了几十年，如今没了，没有这个了。虽然说我们未来的服务业，第三次，现在说第六次工业革命，恐怕还是第三次，什么东西都说革命，革命太容易了。不好听的话，在画饼阶段，好听的话，还是在愿景阶段，产生不了产值，没有就业。双创，创来创去，创到现在，我们统计一下到底对我们就业，对产值等等，它当然开辟了一个很好的通道，创造了一个氛围，但是我们要产值，要就业，还没有到那个时候。

城市化，过去我们城市化和工业化并行，到现在为止，我们有关部门还是对城市化寄予了无穷的希望，房地产商就希望发改委城市化的规划能实施，因为这个规划告诉我们每年要进1000万人到城里来买房。但是问题是，那个意义的城市化在几年前就停止了，我们这一段时间做的课题都在讲这个事，都做过很多调查，三四线城市的人口转移已经停止了，特大城市可能还有一点人口转移，别的地方没有，为什么要来？很简单，如果当城市市民比当农村市民好，他就来会，现在相比来说，天平已经转到农民这边了，农民有地，城里人有什么？没有工作，你就是无产者，农民不管怎么样，一亩三分地，他能养活自己。相比而言，农民三块地，宅基地、承包地、城市集体建设用地，那城市人在哪立足。整个经济发展到这种程度，城市人和农村人的比较利益发生逆转，这时候要考虑，党中央国务院的城市化的战略已经在逐渐调整，变成了城乡一体化，变成了公共服务均等化，现在是往农村推，而不是把农村人搞过来，这个对经济增长的影响都是不同的。

我们看这样的一些结构变化，美国没有，日本没有，欧洲没有，只有中国有，所以中国比它高出好多点，比它增长快。同时，我们要看到这些东西要弱化，所以中国的增长速度下来了。那样一些曾经使得我们高增长的实体经济的因素，使得我们的高增长的结构性变化的因素，现在在向不利于我们的方向在变化。这是不以人的意志为转移的一个历史趋势。

中国经济增长，2008年就开始减速了，我们和全球危机是同步的，物价水平、投资、房地产市场进入中期的调整，社会融资总量、利率水平以及趋势线，这是我们院宏观经济实验室做的一些东西，趋势线、扩张线，全部显示在向下走。全社会的杠杆率在上升，这是我率领的小组做的一个东西，中国杠杆率上升到危险的程度，去年五中全会，随之而来的经济工作会，又是一个会，三个会都说去杠杆，那就意味着杠杆率高了。

“十三五”时期，增长速度仍在下行，因为经济结构、技术条件没变化，但是我们要支援安全、环境质量、温室气体减排这些东西，我们强化了，所以它的经济增长空间就被压缩了。还有一些风险突显，杠杆率高起，经济风险上升，刚刚我们张先生说到债转股的问题，因为债太多了，不得不用一个饱受争议的工具来降杠杆。这些说明今天的风险积累下来已经到了很严重的程度，必须解决。

第三，经济总量不断扩大，速度也会相应慢下来，这是一个普遍的规律。国内外主要研究机构普遍认为，“十三五”时期，我国年均增长潜在增长率在6%到7%，社科院预测的是“十四五”比6%到7%要低，“十五五”比“十四五”还要低，当然不会低于到无限低的程度，我们比世界还是要稳定高出几个点，所以中国成为世界第一，那是算数问题，你考虑到你要成为一个发达国家，都是发达国家曾经遇到的问题，而且在一定阶段上是没有好好解决的问题，我们要很好的解决它，我们的智库做好研判，现在要总结发达国家的事，因为我们过些时候还会遇到。

最后，习主席关于新常态的论断是非常英明的，新常态不只是说中国新常态，而是全球新常态，我们必须适应新常态，引领新常态，这个新常态，新就是和过去不同，常态，不可能再回到9、10，没有这种可能，常态了。当然，他提出，大家老是不以为然，跟不上习主席的思维，他反复说常态常态，要延续很长时间，根据我们刚刚的分析看，延续很长时间是极有可能的。

当然，这个常态，从负面来解释，它是一个很积极的意义，在积极的创造性的破坏，一些落后东西要在新常态下淘汰，一些僵尸企业要消除，落后产能要去掉，杠杆率要降下来，就是这个意思。一个星期前，我在香港开会，好多人一起攻击那些投资银行，中国怎么速度下来了，说你们有什么硬着陆。我就集中阐述这个看法，观察中国经济要全面的看，当中国经济高速增长的时候，你们可能所有人都会攻击中国，说你为什么要依靠投资，你为什么依靠出口，你为什么不依靠消费，你为什么破坏环境，为什么浪费资源，把全世界的价格都拉上去了。现在我改了，我经济增长速度下来，我开始改这些毛病了，我现在不浪费资源了，也不破坏环境了，你看北京，空气好多了，我搞了几级分类，一到红色预警的时候，全北京污染企业全关门，GDP下降几个点，我实际是用速度的缓慢换来经济的提高，你必须看到这一点，看中国经济要全面的看，只看速度，速度下来了，但是别的长期被人诟病的那些东西上去了，节能减排的指标翻翻看，多少年来，我们从来没有完成过。中国经济在改善，速度下降的时候，其它一些也许是更重要的因素在变化，这样此涨彼消，过若干年，中国就真正是一个发达国家，应该这样看这个中国。

所以我们要适应新常态，引领新常态，适应新常态有五大发展理念不用说了，我在前面专门加了一个“投资”，我是历来关注投资的关键作用。投资不管怎么说，经济只要增长，要靠投资，如果完全靠消费，马克思的话说就是简单再生产，它就不会有增长，增长必须说有一部分不交费，留下来，投资于生产力更高的设备，使得下一轮的增长比上一轮更快。所谓快，是投资带来了更高的生产力，这个道理还是应该说的。

但是投资的领域，我建议注意一下城市基础设施的领域，这是中国真正有潜力的领域，也是中国真正存在问题的领域。因为大量的基础设施，你要想把中国的水库修一遍，把城市基础设施搞一遍，那么有多少投资，这种实物意义上说。但是这投资不赚钱，没有现金流，因此，这种投资的投融资机制安排就成了关键问题。但我觉得投资问题，从国民经济发展角度看，要集中在这个领域。
创新发展不用说了，提高发展质量和效益。

协调发展，形成平衡发展结构。

绿色发展，是改善生态环境。最近习主席又有些关于生态环境的指示出来了，大家要特别记住他这段指示，我们既要绿水青山，也要金山银山，都要。宁要绿水青山，不要金山银山，而且绿水青山就是金山银山。GDP的增长速度下降这是在意料之中的，这给我们更进一步的，你怎样能使得绿水青山变成GDP。

开放发展要实现合作共赢，自贸区、一带一路、TPP这都很注意。

共享发展，增进人民福址。

我们今天谈投资问题，我最喜欢谈投资。早在20多年前，那时候一开会，大家说中国经济问题有什么问题，投资太快，投资率太高，都是这么说。有一次我作为专家参加国务院讨论，我对投资说了一段狠话，我说押投资押了十几年了，越押越高，一个事件反复出现，它就是规律。对这样一个规律，我们要有足够的敬畏之心，不要说投资上去了，不符合教科书，教科书肯定是错的，今天投资下来了，这是个什么事，说明我们根本不懂后面的这些规律，说明中国经济相当程度是被投资左右的。当然，对这个事，我们研究得不够，我愿意在这方面多说一些，希望大家对投资多一些研究，谢谢。